私募股权投资重要核心条款解析 ——之“优先分红权条款”

私募股权投资（PE）已成为高净值人群主要资产配置之一，私募股权投资始于欧美，进入中国后即经历了十年多的快速发展，规模迅速增长，目前已经脱离幼年期步入成长期。

由于美国是私募股权投资领域的发展先驱，国内的PE无论是投资模式、估值方法还是投资协议，很大程度上均借鉴了美国的经验。但由于中美之间在商业环境和法律背景上均存在差异，美国的先进经验能否在中国完全“异壤生存”？例如美国建立的“投资人的优先分红权”制度在中国是否认可？如何适用？是否可诉？本文主要就私募股权投资优先分红权的法律适用问题作出分析与讨论。

优先分红权是指在公司宣告分派股息时，享有优先权的股东有权相较于其他股东优先取得约定比例股息的一种权利。

优先分红权通过股息形式收回投资获得红利回报，保证投资者优先获得固定收益。但这并不是风险投资人的主要目的，早期优先分红权的功能主要是优先取得固定收益。发展到现在，对于大多数风险投资人来说，年度分红并不那么重要，优先分红权更重要是可以限制企业分红，防止原有股东套现，确保资金用于公司发展，进而实现风险投资人自身利益的最大化。

1、优先分红权的有效性分析

优先分红权条款属于投资协议的一部分，从我国目前现有的法律规定来看，均没有对合同有效规定统一的标准条件。但是从现行有效的法律的规定中还是可以归纳出作为一个有效合同所应具有共同特征。根据《民法通则》第55条对“民事法律行为”所规定的条件及《合同法》第52条的“合同无效条款”反推来看，有效合同主要应具备以下条件：1、作出合同的行为人具有相应的民事行为能力；2、意思表示真实；3、不违反法律、行政法规的强制性规定；4、不损害国家、集体、第三人或者社会公共利益。

投资协议中的投资人优先权条款一般均为投融双方的出于商业目的的真实意思表示，大都不涉及国家、集体、第三人或社会公共利益。根据以上有效合同的基本要件，优先权条款的法律效力大多没有问题。

2、优先分红权的合法性分析

就有限公司而言，根据《公司法》第三十四条、《公司法》第一百六十六条、《企业财务通则》第50条的有关规定，有限公司分红的前置条件只有三点：①弥补公司历年亏损②提取法定公积金（税后利润10%，提取到公司注册资本50%以上可不再提取）③提取任意公积金（未有具体比例约束）。其中，前两点为强制的前置条件，第三点为任意的前置条件，企业弥补以前年度亏损和提取盈余公积后，当年没有可供分配的利润时，不得向投资者分配利润。而对于分红的原则，有限公司原则上按各股东的投资比例分红，但是全体股东可以约定不按投资比例分红的除外。

就股份公司而言，根据《公司法》第一百六十六条第四款之约定，股份有限公司的章程规定的优先分红权与有限公司相近，若股份有限公司章程规定不按持股比例分红的，以约定为准。作为PE投资者，只要根据《公司法》规定在公司章程中约定自己的优先分红权即可得到法律保护。

故，有限责任公司PE 投资人利用《全体股东协议》或者公司章程、股份有限公司PE 投资人利用《公司章程》约定“部分股东享有优先分红权，而非按照投资比例分红”符合《公司法》规定，系合法有效。

【特别注意——中外合资企业的约定优先权无效】

根据《中外合资经营企业法》第四条、第八条之规定。合资各方按“出资比例”分配利润。如果PE投资者在合资企业中设定“优先分红权”，会因违反强制性法律规定被认定为无效。所以“优先分红权”制度在中外合资企业中是行不通的。

根据目前司法实践来看，涉及优先分红权纠纷属于民事案由中的公司盈余分配纠纷，法院在审理该类案件时一般遵循“谨慎干预原则”。优先分红权建立在公司具备分红条件基础之上。上文已经分析了公司分红的前置条件，简单来说，即使公司在弥补以前年度亏损及提取法定公积金后仍有盈余，但是公司决定不分红，属于公司自治范畴，法院不会强令公司分红。只有在公司处于盈利状况，并公司存在分红意愿情况下，法院才具备裁判公司分红的可能性。此时，投资人的优先分红权才具备主张的可能。

故，股东提起该诉必须有前置的内部程序，即董事会制定分配方案并经股东会表决通过，在形成有效的利润分配方案而拒不执行时，公司股东方可提起盈余分配纠纷诉讼。从另一角度来考虑，只有形成有效的利润分配方案而不执行才侵害了股东的盈余分配请求权这一确定的权利。《公司法司法解释四》征求意见稿的第二十条中更是明确了“股东起诉请求公司分配利润，未提交载明具体分配方案的股东会或者股东大会决议的，应当驳回诉讼请求”。

因此，在满足一般股东主张公司利润分配请求权前置条件及程序条件，又持有合法有效优先权依据情况下，股东方具有优先分红权的诉权。

实践中，侵害投资人优先分红权主要存在以下情况：

第一种情况：投资人是公司小股东，如果大股东不不同意公司分红，股东会决议做不出有效的公司利润分配方案。这属于一般公司盈余分配纠纷的通常表象。解决方案可见我所华轶琳律师已发表的《公司盈余分配纠纷诉讼指引》一文。【回顾内容请点击：公司盈余分配纠纷诉讼指引】

另一种情况：在具备一般股东主张利润分配请求权前置条件及程序条件下，股东会决议通过的公司利润分配方案违反了在先投资协议中的优先分红权约定。

对于公司决议撤销之诉而言，《公司法》第二十二条的规定仅约定了股东会的会议召集程序、表决方式违反法律、行政法规或者公司章程，或者决议内容违反公司章程的，股东可以要求撤销股东会决议。所以享有优先分红权的股东根据投资协议约定要求撤销违反其优先分红权的股东会决议，不属于法定公司决议撤销事由。

除此之外，随着公司经营发展，通常会进行多轮融资，公司通过数轮融资后，股东组成已经发生了变化。前轮投资协议的优先权条款签署时 ，并未得到在后投资股东的确认，对于后轮投资股东没有约束力。故即使违反投资协议可符合撤销股东会决议的法定事由，但在先的投资协议并不能约束后轮投资股东，实质上不能撤销股东会决议。

1、优先分红权条款必须以章程约定为表现形式

在公司章程约定了优先分红权，首先符合了公司法规定的股东会决议撤销事由，并且因为公司章程具有公示对抗效力，即使是后轮投资股东，在对公司进行投资时必定对于公司章程进行了尽职调查，并于投资入股成功后形成新的公司章程或章程修正案。公司章程约定的优先分红权，效力约束于公司全体股东，各股东均应遵守。

故， PE 投资人在投资公司时，应该特别注意将优先分红权以章程约定为表现形式，而非仅在投资协议中体现，以更好保障将来优先分红权的诉权。

2、投资协议中约定创始股东违约责任

虽然违反投资协议不属于撤销违反优先分红权的公司利润分配方案的股东会决议法定事由，在先的投资协议亦不能约束在后的投资股东。但是投资协议对于享有优先分红权的股东及创始/原股东均具有约束力，享有优先分红权的投资人可通过主张创始/原股东违反投资协议，要求其承担相应赔偿责任。

然而，目前大部分的投资协议中，仅仅对违约责任模糊约定“违约要赔偿守约方损失”，这种表述将造成赔偿范围歧义，是否仅包括直接损失、还是包括直接损失、间接损失，及可预期损失？。公司经营存在商业风险、市场风险等各类风险，公司利润本来就具有不确定、不可预期等特点，即使仅约定了赔偿损失的范围，对于受侵害的享有优先分红权的股东在实践中仍存在举证困难。

故，建议在投资协议中明确约定违反优先分红条款的创始/原股东的违约责任，并且对违约责任宜作出具体约定，以防止投资人将来处于举证困难的困境。

本所将对投资协议的重要核心条款陆续作出系列解析，敬请持续关注。