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从联通混改总体方案看国企混合所有制改革中的公司治理思路

背景

8月16日，中国联通集团通过下属A股上市公司中国联合网络通信股份有限公司（下称“中国联通”）发布《中国联通关于混合所有制改革有关情况的专项公告》（备注：后该公告于5小时后被撤回），正式披露混合所有制改革试点方案总体思路和拟改革内容要点。前述公告虽被撤回，但从未撤回的中国联合网络通信（香港）股份有限公司的题为《关于混合所有制改革有关情况公告及恢复买卖》公告所及后中国联通于2017年8月20日的发布题为《中国联通关于混合所有制改革有关情况专项报告》来看，与8月16日的公告中的所有制方案信息情况、投资者名单、预计募集资金等均一致。

中国联通拟发行不超过90.37亿股，募集资金不超过人民币617.25亿元，由联通集团向结构调整基金协议转让其持有约19亿元联通 A 股公司股份，转让价款约人民币129.75亿元，向核心员工首期授予不超过8.48亿元限制性中国联通股份，募集资金不超过约人民币32.13亿元，上述交易对价合计约779.14亿元。

 

 

混改融资方案

本次混改采用非公开发行和老股转让等方式，引入处于行业领先 地位、与公司具有协同效应的战略投资者，包括大型互联网公司、垂 直行业领先公司、具备雄厚实力的产业集团和金融企业、国内领先的 产业基金等，具体为中国人寿、腾讯信达、百度鹏寰、京东三弘、阿 里创投、苏宁云商、光启互联、淮海方舟、兴全基金、结构调整基金 等。具体股权架构调整前后如下图：

（上图来源于“腾讯科技”网站）

 

 

   方案一经公布便引起市场的巨大关注，各方一致认为，此次混合所有制改革将是联通的背水一战。事实上目前联通确实处于水深火热之中。2017年一季度中国移动营业收入为1840亿，超过联通和电信之和。2017年上半年，中国联通净利润7.8亿元，不到中国移动三天所产生的利润。引进互联网巨头后，中国联通能否上演绝地反击是大众所期待的。

背

水 

一

战

 

 

公司治理 

这次联通的混合所有制改革将募集到约780亿的资金，对于联通公司未来布局过程中的资金问题有了很大的帮助。但混改如果仅仅是为了募集资金，那么对于国企来说也不会有实质性的改变。改变国企的公司治理结构以及运行效率才是国企混改的真正诉求。

 

混改后额实质诉求

 

 

优化股权结构

股权结构是公司治理的基础，完善公司治理的第一步就是优化股权结构。在混改方案公布前，市场普遍认为联通集团将会放弃绝对控股地位，但依然保持50%以上的相对控股。最终方案出炉之后，我们看到的是一个比较折中的情况，表明上看联通集团没有保留51%的相对控股权，而是仅持有36.7%股权，加上员工持股的2.7%股权后，这两者之和已经达到联通A股公司的39.4%了。但无论是否加上员工持股的股权，联通集团的单独持股比例已经超过了33.34%，这个比例已经可以保证在股东大会投票上联通集团拥有“一票否决定权”，即可以否掉公司法》中规定的需要2/3以上表决权通过的公司重大议项。同意才能通过的公司经营重大事项。

同时，我们还要注意到：参与本次混改最大的投资机构是中国人寿，接手老股的是国有企业的结构调整基金，这两部分投资主体，由于同属国企性质，天然和联通是盟友，这三方合计控股比例绝对高于51%，所以最终的控制权和话语权上，可能还是主要掌握在联通手里。虽然国有成分依然在主导，但是从形式上来说改变了央企在股权上的绝对控制的历史局面。

公司治理 

 

 

“同股同权”

值得注意的是，在联通的官方微博以及尚未撤去的港股混改公告中，特别提到了“同股同权”这一关键词，具体表述为：“坚持同股同权，依法保护各类股东产权，让参与进来的国有资本和非国有资本有话语权，按照章程依法行使决策权。”通常情况下，我们都会关心股权比例，但目前已经存在“AB 股”、“一致行动人”、“委托投票权”等方式可以将表决权与持股比例进行分离。可以试想，如果仅是表面的股权机构变化，而公司决策机制不发生实质变化，所谓的混改将不能发挥其真正的意义。如果说一般公司并购中，通常采用上述方法维护原创始人的公司控制权，本次联通的混改方案特别披露将坚持“同股同权”，亦是给投资人予信心，让投资人放心参与到公司后续经营过程，而非纯投资人。让目前背水一战的联通可以更密切的与新股东站在同一战线，合力发展联通。

公司治理 

 

董事会治理

股份公司由于股东人数众多，一般都会设置董事会。按照惯例，新投资人的加入的同时，一般都会在“董事资格的产生方式”、“董事任期”、“董事数量”、及“各方董事席位”进行一种博弈。根据上述分析，联通混改此次引入的新投资人包括 BATJ 互联网巨头、垂直市场行业领先的企业、金融企业和产业基金这四大类别。在公告中未对于未来的董事会设置细节进行披露。但通过中国联通董事长兼首席执行官王晓初介绍了，计划混改后的中国联通将有重大董事会重组，预计中国联通集团在董事会的席位将会减至2人，民营企业增加3人，国有企业加1人，而国家亦会派出3人，董事的人事将相较于目前有所增加。

如果前述介绍属实，董事人数已达9人，根据《公司法》第108条法定股份有限公司的董事人数为5-19人要求，同时根据证监会对于上市公司独立董事至少1/3的配比要求，据此外设的独立董事席位将至少为4位。对于具体实行方案，我们目前不得而知，但是联通公司在募集资金的同时，积极的敞开大门，邀请民营企业参与到公司治理及核心决策当中，无疑是优化了董事会结构。

 

公司治理 

 

职业经理人 

从中国联通2017年8月20日的题为《中国联通关于混合所有制改革有关情况专项报告》中来看，特别提出了“拟加强经理层建设，探索市场化管理”的要求，这实质意指职业经理人机制，通过市场化选聘与管理机制，通过聘请职业经理人来管理公司的经营管理。而职业经理人作为一个公司所有权、法人财产权与经营权分离的高级管理人才，将更客观和高效的执行董事会的决议，参与到公司经营决策的具体运营，承担未来中国联通法人财产的增值保值。这无疑也将对于中国联通的公司治理带来新的活力。

公司治理 

 

 

   完善的公司治理结构关系到国有企业的正常发展，同时也是国企改革的重要内容。对于联通来说，在移动、联通、电信的通信运营商“三国鼎立”的局面中的，如果利用好战略投资方的资源和流量将企业发展的下一步的重点。BATJ在在线搜索、线上购物及线上通讯领域呈现了绝对的统治力量。彼时在没有股权合作的情况下联通已经与几家互联网大佬推出联合电话卡，分别为腾讯王卡、阿里蚂蚁宝卡、百度神卡、京东强卡和滴滴王卡等服务。如今在利益捆绑的情况下，联通与互联网巨头之间能擦出什么火花就更值得期待了。

 

混改

后的 

期待 

 

总结

conclusion

国有资本、集体资本、非公有资本等交叉持股、相互融合的混合所有制经济，是基本经济制度的重要实现形式，有利于国有资本放大功能、保值增值、提高竞争力，有利于各种所有制资本取长补短、相互促进、共同发展。允许混合所有制经济实行员工持股，将形成资本所有者和劳动者利益共同体。中国联通的此次混合所有制改革方案，无疑响应了国家层面的积极号召。在公司治理方面，亦实质配合混合所有制改革的根本目的，并非形式混改。

 

从联通混改总体方案看国企混合所有制改革中的公司治理思路
华轶琳

上海巨盾律师事务所合伙人

《民商法实务精要4》撰稿人

业务领域：重大商事诉讼争议解决、公司并购、股权激励、股权机构设计及公司治理

 

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