【内幕交易行为如何认定】360借壳上市涉嫌内幕交易分析

二、泰康人寿涉嫌内幕交易的阴影

在本次交易中，除了360和江南嘉捷外，江南嘉捷的第十大流通股东“泰康人寿保险有限责任公司-传统-普通保险产品-019L-CT001沪”也引起了市场的广泛关注。

根据媒体此前披露的参与360私有化的财团名单，泰康人寿保险赫然在列，其持股比例达到了3.7%。而江南嘉捷披露的股东名单显示，泰康人寿二季度起跻身十大股东行列，持股数量为592.5759万股，持股比例为1.49%。根据10月底披露的三季报，泰康人寿持股数量和比例未发生变化。

根据江南嘉捷三季报的信息来看，目前的主力机构仅剩泰康人寿和2家基金了，这2家基金都还是轻仓，加起来占比都不足0.02%；而在此前的半年报里，足足还有28家基金持仓，申万量化和创金量化的占比分别达到了0.24%及0.15%。在二季度是江南嘉捷股票不断下行，其他基金都因为亏损而离场。只有泰康人寿稳稳的持有着江南嘉捷股票，直到迎来了360通过江南嘉捷借壳上市草案公布的这一天。这种种迹象都使得市场对于泰康人寿进行内幕交易的质疑声越来越大。

面对满城风雨，江南嘉捷首先出来进行了回应，根据江南嘉捷的说法：泰康人寿从2013年12月就开始持股，自2016年10月至今基本持股数都在500多万股上下，一直是公司排位十一大股东，2017年4月至今成为本公司第十大股东。同时，泰康人寿也发公告表示，“江南嘉捷”是泰康二级市场投资备选库内股票，一直以来泰康按照正常的研究分析和投资决策，依法合规进行交易，不存在所谓“突击入股”的情形。

但根据江南嘉捷2016年年报显示，泰康人寿并不在投资者名单中，而2017年中报显示泰康人寿持有592.58万股。详细的情况还有待监管部门对事件进行进一步的调查。

三、内幕交易的认定

内幕交易行为，是指证券交易内幕信息知情人或非法获取内幕信息的人，在内幕信息公开前买卖相关证券，或者泄露该信息，或者建议他人买卖相关证券的行为[1]。

对于内幕交易的认定，一直是处理此类案件的难点。我们可以援引了相关法律法规并不多。《证券法》仅在第七十三条兜底性的规定了“禁止证券交易内幕信息的知情人员利用内幕信息进行证券交易活动。”并在第七十四、七十五条对知情人和内幕信息做了进一步的释明。证监会为了规范对于内幕交易的认定工作，指定了《证券市场内幕交易行为认定指引（试行）》（下称“认定指引”）。在这份指引中对内幕交易的主要构成要件进行进一步的规定。通过对相关文件的梳理，笔者认为构成内幕交易需要符合三个要件：

（一）行为主体为知情人；

（二）相关信息为内幕信息；

（三）知情人在内幕信息的价格敏感期内存在内幕交易的行为。

目前虽然我们无法判断泰康人寿是否提前获得了内幕消息并在价格敏感期内进行了内幕交易，但我们姑且假设其确实提前获知了内幕消息，并以此分析其是否满足内幕交易的构成要件。

1、内幕交易的主体认定

现行《证券法》对于内幕交易的主体采用了“知情人”的术语，这将内幕交易的主体从自然人扩大到了自然人和单位。《证券法》第七十四条[2]对内幕信息的知情人做了列举性规定。在《认定指引》中，第六条第二款对《证券法》第七十四条进行了补充，将发行人、上市公司及其管理者；上市公司并购重组参与方及其有关人员；因履行职责而获取内幕信息的人；上述自然人的配偶都列入了知情人的范围。

前述“知情人”获得内幕信息的主要是基于职务和业务关系，但还有部分“知情人”是通过非法或者其他途径知悉内幕信息的人员。此处“非法”是指“状态非法”，从“非法获取”的内涵分析，实际上应指“不该获得而获得”的情况，即不管非内幕信息知情人员是采取什么样的方式，只要最终的结果是获得了其不该知悉的内幕信息，就属于非法获取。因此，即使是无意间听到了内幕消息，也属于“非法获得”内幕信息的知情人。

对于参与了360私有化退市并持有360公司3.7%股权的泰康人寿，虽然不符合《证券法》第七十四条第二款所述持有公司百分之五以上股东，但其参与了360海外退市重返A股中私有化的部分应该没有疑问，可以属于知情人的范畴。

2、内幕信息的认定

从《认定指引》第三章的内容可知，内幕消息的两个主要特征为重要性与非公开性。

1）重要性

重要性是指信息的披露会对证券、期货价格产生重大影响。由于影响证券价格的因素多种多样，并且和股市整体走势、国家政策密切相关，在一个急速下跌或高速上涨的股市背景下，内幕信息未必确定实际导致证券价格上涨或下跌。因此，重要性因素并不以实际已经影响证券价格为要求。对于理性投资者而言，那些尚未被公开的信息如果是在他们决定是否买卖证券时需要慎重考虑的重要信息，一旦这些信息被公开，将很可能会对理性投资者购买或出售的决定带来实质影响，那么这些尚未被公开的信息就具有重大性。

2）非公开性

非公开性是指该信息尚未披露，不为一般大众所知，仅“内部人”知晓。非公开性对应的公开标准《证券法》规定的是：依法必须披露的信息，应当在国务院证券监督管理机构指定的媒体发布，同时将其置备于公司住所、证券交易所，供社会公众查阅。”《认定指引》规定的是：内幕信息公开，是指内幕信息在中国证监会指定的报刊、网站等媒体披露，或者被一般投资者能够接触到的全国性报刊、网站等媒体揭露，或者被一般投资者广泛知悉和理解。《认定指引》所述为实质公开论，即内幕信息披露不必须以媒体发布为形式，只要内幕信息被一般投资者广泛知悉和理解，即认定为内幕信息的公开。

此处，360借壳江南嘉捷上市的消息此前一直封锁，根据《证券法》此次重组后，公司实际控制人将发生改变属于依法必须披露的信息，符合非公开性。而且借壳上市对于江南嘉捷的股权显然有重大影响，又同时符合了重要性。360借壳江南嘉捷上市的消息显然属于内幕信息。

3、价格敏感期的认定

内幕信息敏感期,是指自内幕信息开始形成之时起至内幕信息公开时止。因此，对于“内幕信息敏感期”的认定有两个关键因素，即内幕信息的“形成时间”和“公开时间”。关于内幕信息的形成时间，可分为两种情形：一般情形下，以“重大事件”、“计划”、“方案”、“政策”、“决定”形成之日为内幕信息形成之日；特殊情形下，在上述内幕信息形成之前的动议、筹划、决策或者执行初始，就应当认定为内幕信息形成之时。关于“公开时间”对内幕消息的非公开性中已有论述，在此不再赘述。

根据江南嘉捷2016年年报显示，泰康人寿并不在前十大投资者名单中，而2017年中报显示泰康人寿持有592.58万股。我们假设，泰康人寿在今年上半年到六月份江南嘉捷停牌前大举买入了江南嘉捷的股份，此期间显然属于360借壳江南嘉捷上市的内幕消息敏感期。

4、内幕交易的交易方式

内幕交易行为的表现形式可分为以下三种类型：自己实施内幕交易行为，泄露内幕信息行为和建议他人实施内幕交易行为。

1）自己实施内幕交易行为

内幕人实施的内幕交易行为又可以区分为以本人身份直接实施的内幕交易行为，以代理人实施的内幕交易行为两种。内幕人以本人身份实施的内幕交易行为包括使用自己的证券账户为自己利益而买卖证券，抑或使用他人的证券账户为自己利益而买卖证券。

2）泄露内幕消息

信息泄露是指内幕人在不具有法定原因的情况下，将内幕信息公开化，通过明示、暗示、书面、口头等方式，透漏、提供给他人使用的行为。

3）建议他人实施内幕交易

建议他人实施内幕交易的行为是指内幕人在知悉内幕信息的基础上，向他人提供咨询或推荐意见，促使其进行证券交易的行为，通常有以下具体表现形式：建议、推荐、鼓励、引诱、唆使、暗示他人进行相关证券交易行为。

泰康人寿购买江南嘉捷的行为若确为内幕交易的话，其交易方式应当属于自己实施的内幕交易。